Методики оценки стартапов и их заблуждения на стадиях Pre-seed, Seed и Раунд А

До прихода во ФРИИ Максим работал директором по маркетингу компании Tekmi (совместный проект "РВК" и Softline) и возглавлял отдел по связям с общественностью Департамента инновационных проектов в Softline. Участвовал в создании и запуске одного из первых корпоративных венчурных фондов на рынке Softline Venture Partners. Сооснователь программы стажировок в Кремниевую долину GoValley.

Вопрос №1 на венчурном рынке: “Сколько стоит стартап, и при какой оценке входит инвестор?”. Казалось бы, все знают про стадии pre-seed, seed и раунд A, но как дело доходит до предметного разговора, выясняется, что в голове жуткая путаница. В этой статье я постараюсь простыми словами разложить по полочкам основные три стадии инвестирования, методики оценки на каждой стадии и типовые заблуждения стартапов. Прочитать стоит и недавним инвесторам, которые по каким-то причинам не прошли курс “Школа Инвестиций”, и предпринимателям.

Pre-Seed

Первая стадия, когда привлекается внешнее финансирование. Как можно догадаться, идти за этим раундом нужно к бизнес-ангелам и в акселераторы. На ранних стадиях у команды есть, внезапно, команда, MVP или продукт, гипотеза относительно клиентского сегмента, с которым они будут работать, и подтверждённый в этом сегменте спрос. Также у стартапа в потенциале должен быть достаточно большой рынок. В Акселераторе ФРИИ это требование звучит так: достижимый оборот компании не менее 300 млн рублей через 3-5 лет.

Методика оценки: фиксированная оценка стартапов одной стадии (в случае акселераторов) или конвертируемый займ, если сделка осуществляется фондом ранних стадий или бизнес-ангелом.

Фиксированная оценка означает, что есть список требований (у разных акселераторов и бизнес-ангелов они могут различаться), которым стартап должен соответствовать. Некий чек-лист — если есть все галочки, можно думать об инвестициях. Такая модель характерна для акселераторов, так как учитывает среднестатистические результаты. К примеру, у Акселератора ФРИИ фиксированная оценка портфельного стартапа на стадии pre-seed — 20 млн руб.

Рассчитать стоимость стартапа на ранней стадии привычными методами нельзя: у него нет никаких статистически значимых данных ни по конверсиям, ни по емкости рынка, нет достаточных объемов денег, которые они зарабатывают. У стартапа на ранней стадии нет практически ничего, что можно было бы экстраполировать и построить финансовую модель.

ФРИИ для отбора компаний на ранних стадиях, когда нет статистически значимых данных для построения финансовой модели, использует скоринг. Это рейтинговая система оценки проектов, когда есть несколько основных требований, которые предъявляются к стартапам (продукт, конкурентное преимущество, рынок, монетизация, подтвержденный спрос, команда и т.д.). По каждому из требований мы оцениваем команду и по общей сумме баллов понимаем, какие стартапы для нас наиболее интересны.

Что еще стоит знать: инвесторы на стадии pre-seed понимают, что рынок на этом этапе точно посчитать очень сложно. Расчет рынка на pre-seed нужен не для того, чтобы с точностью до миллиона рублей понять, насколько рынок емкий, а чтобы понимать, что он вообще есть. И самое главное — насколько стартап на этом рынке может быть масштабирован: если рынок сам по себе узкий, понятно, что в какой-то момент расти будет некуда, и это вложение для инвестора невыгодно.

Преимущество конвертируемого займа в том, что оценку стартапа можно, в сущности, отложить: в случае конвертируемого займа инвестор дает компании деньги в долг. Этот долг затем конвертируется в долю либо при наступлении определенных условий, либо при следующем настоящем раунде инвестиций (уже с оценкой), с каким-то дисконтом для инвестора ранней стадии. Если компания не привлекла дополнительных инвестиций, и заранее обговоренные условия не наступили, стартап возвращает инвестору деньги с определенной премией и не расстается с долей в компании. На текущий момент эта форма инвестиций в российском праве работает только в случае согласия основателя.

Заблуждение: можно привлечь внешнее финансирование и на более ранней стадии.

По факту, в PowerPoint-стартапы (т.е. те, которые состоят из одной презентации) перестали вкладываться уже давно. Нет венчурных денег до pre-seed, их просто нет. А если вы их найдёте, внимательно подумайте, согласятся ли инвестировать в вас на более поздних стадиях: оценка может быть невыгодной для инвесторов более поздних стадий, либо доля основателя — недостаточно большой для дальнейшего размытия.

Чем на более ранней стадии ты привлекаешь крупного инвестора, тем большую долю отдаешь. Самое ценное, что есть у предпринимателя — это доля в компании. Соответственно, надо до последнего стараться развивать компанию на собственные деньги, а привлекать инвестора — на максимально выгодных условиях. Когда у стартапа еще нет совсем ничего, даже MVP и первых клиентов, то оценка очень низкая. Когда стартап подтверждает множество гипотез, оценка растет. Именно поэтому на ранней стадии имеет смысл идти в акселераторы: они забирают небольшую долю, дают нормальные для такой ранней стадии деньги и возможность кратно вырасти за три месяца. Пара примеров из последнего 6-го Акселератора: компания “Турбодилер” за три месяца выросла в 8 раз по месячной выручке, а компания Finess-clubs — в 2 раза.

Цель предпосевных инвестиций — подготовить стартап к взрывному росту, то есть найти масштабируемые каналы продаж. Мы должны понимать, что у продукта есть спрос, каналы готовы к масштабированию, а у команды есть достаточно компетенций, чтобы делать этот бизнес.

Seed

Вторая стадия инвестирования стимулирует взрывной рост стартапа. На этой стадии у стартапа уже есть не только команда и продукт, но и каналы продаж, в которых сходится юнит-экономика, т.е. прибыльные каналы. Задача стартапа на этой стадии — масштабировать бизнес через эти экономически эффективные каналы с помощью полученных инвестиций. Это включает и расширение команды, и развитие продукта, но главная задача — это масштабирование бизнеса (количества клиентов, клиентских сегментов, географии и так далее).

Деньги даются не только на маркетинг, разработку или что-то еще конкретное. Деньги, в первую очередь, даются на масштабирование — когда команда кратно увеличивает объем продаж, при этом не увеличивая в таком же объеме штат, и вообще затраты компании в целом. Экспоненциальный рост выручки и линейный рост затрат. Глобальная цель — максимально ускорить компанию с помощью инвестиций, чтобы она захватила как можно больший объем рынка в минимальные сроки.

Методика оценки: на этом этапе на оценку можно посмотреть с двух сторон —сколько нужно команде, исходя из ее затрат в месяц, и какой отдачи через какой период ждёт инвестор.

Команда стартапа — это обычно не профессиональные финансисты, часто к инвестициям на стадиях pre-seed и seed они относятся как ко способу закрыть “дыры” в балансе. Они не всегда думают о том, что задача инвестора — не благотворительность, а вложиться в масштабируемый бизнес. У команды есть burn rate — сколько компания “сжигает” денег в месяц. Часто стартапы приходят к инвестору со словами “нам нужно 6 млн рублей, чтобы не умереть в течение трех месяцев”. Мы стараемся донести до них, что правильно говорить “нам нужно 6 миллионов, чтобы достичь таких-то продуктовых показателей”. Команда должна думать об интересах инвестора.

У инвестора на этом этапе есть разные инструменты оценки, основной — это построение финансовых моделей по методу DCF — discounted cash flow, методу дисконтирования денежных потоков. Формула расчета выглядит так:

Сегодня мы не будем подробно рассказывать о том, как рассчитать стоимость компании по методу DCF. Если вам интересны сами инструменты оценки в деталях, напишите нам в комментариях, и мы подготовим об этом отдельный материал.

Если упростить, то DCF — это когда на основании текущих данных и прогнозов развития будущего бизнеса, потенциала рыночного сегмента и данных похожих компаний из того же сегмента строится финансовая модель. Этот инструмент не дает точный ответ на вопрос о цене компании, но он позволяет спрогнозировать ее доход, а значит, и стоимость, через определенный период времени. При этом учитываются риски инвестиций, возможные темпы инфляции, а также ситуация на рынке. Кроме того, DCF позволяет понять, когда у компании возникнет необходимость в деньгах, в какие периоды. Любой бизнес обладает определенной периодичностью, финансовая модель позволяет вычислить, когда и где может возникнуть кассовый разрыв, и в какие периоды, напротив, ожидается наибольший доход. У финансовой модели “живые” ячейки, в которых можно на лету менять переменные, и строить различные сценарии развития, исходя из которых и вычисляется оценка компании.

Но важно понимать, что, в первую очередь, на стадии seed оценивается потенциал команды. К примеру, в команде помимо основателей должны быть компетентные специалисты, которые будут фокусироваться на маркетинге или продажах. Ну и “заряженность” основателей — важнейший фактор. Цифры, безусловно, имеют значение, но должна быть и “химия” — команда должна “гореть” этим делом.

Заблуждение: инвестор хочет забрать максимальную долю в бизнесе.

По факту, это не выгодно ни одной стороне сделки. Задача инвестора — заработать. У каждого инвестора есть определенный минимум по доходности, доля и оценка выходят именно из этого. Если стартап и профессиональный инвестор не смогли договориться (подробнее о конфликтных ситуациях будем говорить здесь), не стоит спешить с выводами. Возможно, это хороший стартап, но сделка с ним не вписывается в стратегию инвестора. Допустим, этот инвестор просто вкладывает деньги в стартапы на более поздней стадии или из другой сферы бизнеса. Нет смысла спорить об оценке с конкретным инвестором, если ожидания различаются в разы. Это значит, что для текущего инвестора сделка не обеспечит нужной доходности при комфортной доле для основателей. Это нормально, не нужно думать, что это плохой инвестор, или плохой стартап. Лучше не терять времени, а пойти к другому инвестору более ранней стадии, либо вложить все силы в развитие бизнеса и подрасти, чтобы соответствовать ожиданиям инвестора.

Раунд A

Самый сок — объемные венчурные вливания. ФРИИ инвестирует на этом этапе суммы до 310 млн рублей. Это уже серьезные сделки, которые длятся по нескольку месяцев. Такие сделки включают в себя много этапов общения инвестора с основателями. Представитель фонда на раунде А всегда приезжает в компанию, знакомится с командой. Бизнес-ангелы на этой стадии уже не инвестируют. Компания на этом этапе уже может быть размером в 50-100 человек. Есть команда, есть продукт с доказанными глубокими и проверенными каналами, и есть значительные объемы денежных средств, которые в эти каналы вливаются. Это стадия бурного роста. Цель на этой стадии — вырасти еще больше, масштабироваться, выйти на международный рынок, приобрести компании-конкуренты, которые находятся на более ранних стадиях. Или отнять у них долю рынка, захватить этот рынок.

Методики оценки в сущности те же — DCF и общение с командой. Финансовая часть оценки + эмоциональная составляющая — оценка менеджмента, сотрудников, перспектив. Проверка компетенций и распределения ролей в команде. Оценка технологий и их потенциала.

Заблуждение: самое сложное — получить первый венчурный раунд, а потом всё будет легко.

По факту, на раунде А и начинается мясорубка. Все предыдущие проблемы покажутся цветочками. Если на предыдущих раундах пессимистичный прогноз — слить в трубу год своей жизни и чужие деньги, то теперь в случае неудачи на кону судьбы десятков людей, на несколько порядков больше чужих денег, 4-5 лет своей жизни и репутация.

Ключ к выбору сделки для инвестора

Цифры не всегда являются решающим фактором при принятии инвестиционных решений, они лишь формулируют гипотезу, хороший или нет получится бизнес, и насколько компания выгодна для инвестиций. Но кроме них всегда есть команда, продукт и компетенции.

С выбором сделки, на самом деле, все не так уж сложно: если есть стойкое ощущение, что сделка плохая, то на сделку идти не надо, даже если там все очень заманчиво с точки зрения цифр. Интуиции нужно доверять. Инвестор должен понимать, для чего он это делает, почему инвестирует именно в эту команду, какая может быть потенциальная синергия между командой и инвестором.

Чисто финансовых сделок на ранних стадиях очень мало: невозможно принять решение о сделке на ранней стадии, смотря только на баланс компании и финансовую модель. Надо больше доверять интуиции. Для бизнес-ангела важно иметь опыт в сфере, в которую инвестируешь. Если инвестор разбирается в SaaS и проработал в этом 10 лет, то не стоит ему инвестировать в робототехнику. Ну и конечно, надо вкладываться в людей, которых инвестор понимает и с которыми находится на одной волне.

Венчурная история очень завязана на людях и отношениях. На ранних стадиях, когда бизнес еще не устоялся, нельзя забывать, что возможны развороты бизнес-модели, глобальные изменения продукта. Главные ошибки, которые обычно совершают инвесторы, касаются людей. О важности доверия и взаимопонимания в отношениях с инвестором должен помнить и предприниматель, который планирует выстроить крупную компанию с его помощью.

________________________________________________________

Материал подготовлен командами #tceh и Акселератора ФРИИ.

C 3 декабря стартует совместный курс ФРИИ и #tceh “Школа инвестиций” для бизнес-ангелов, непрофильных инвесторов и всех, кто собирается инвестировать в стартапы. Курс включает в себя теоретическую базу, реальные кейсы инвестиций и доступ к проектам Акселератора. Выпускники курса также получат членство в клубе бизнес-ангелов ФРИИ.